【論文解説】ベトナム証券市場に見る職業倫理の進化：監督・制裁・信頼構築の新モデルを解説

論文：Supervision And Enforcement Of Professional Ethics Standards Of Securities Companies And Individuals Practicing Securities: A Case Study Of Vietnam
（ベトナムにおける証券業の職業倫理の監督と遵守体制）
を分かりやすく解説・要約しました。

出典元：SSRN（2025/04/07掲載）

第1章　導入 ― 「倫理」が市場インフラになるとき

1) 何を問題にしている論文か

この論文が出発点に置くのは、証券会社と証券実務者の専門倫理が「市場の信頼」「投資家保護」「持続的な発展」を支える制度的土台だという事実です。
とりわけベトナム市場を事例に、倫理を規制・自律・教育・テクノロジーでどう担保・執行するかを体系的に整理します。

2) 専門倫理とは何か（論文が置く基本線）

論文は、専門倫理を次の軸で捉えます。

3) なぜ「導入」でこのテーマが重要なのか

導入章で著者は、倫理が不足すると市場の透明性が毀損され、結果的に資本調達コストの上昇や投資家離れにつながる、と整理します。
逆に、倫理を制度化すれば、

という三位一体のプロセスが回り、市場の信頼が増す――これが導入部で示される問題意識です。

4) 研究の射程（何を明らかにするか）

導入で示される本論文の主要な論点・問いは以下です。

5) 方法とスタンス（ベトナムの事例研究として）

本論文は、ベトナムの制度・実務をケーススタディとして俯瞰し、

を記述的・規範的に整理します。
数量的因果推定や違反件数の統計比較が中心ではなく、枠組み設計の全体像を描くスタイルです。

6) 本論文の位置づけ（導入で示す貢献）

導入部が明示する貢献は、次の三点に集約されます。

導入の結論はシンプルです。
倫理は努力目標ではなく市場インフラである。
その前提に立てば、監督・社内統制・教育・技術を束ねる設計図が要る――この設計図を、ベトナム事例で具現化して示すのが本論文です。

第2章　監督モデルの多層構造 ― 自律と独立のバランス

1. 倫理監督の必要性 ― 市場の「信頼装置」としての制度

論文の第2章がまず強調するのは、「倫理の実効性は制度設計によって決まる」という点です。
どれほど優れた倫理規定があっても、監督体制が弱ければ遵守は形骸化します。
そのため、証券業界では各国が「監督モデル」を複層的に組み合わせ、内部・外部・協調的にモニタリングを行う構造をとっています。

著者はこの章で、監督構造を3つのモデルに分類し、ベトナムの制度がそれらを組み合わせたハイブリッド型であることを示しています。

2. モデル①：自主規制機関（SRO: Self-Regulatory Organization）モデル

SROモデルは、業界自身が自らを監督・指導する仕組みです。
証券取引所や証券業協会が中心となり、会員企業に対して次のような取り組みを行います。

この仕組みの利点は「現場を知る者が現場を律する」スピード感と柔軟性にあります。
ベトナムの場合、SROは市場参加者に近い立場で早期是正の役割を果たしています。

ただし、論文では同時に次のような課題も指摘されます。

SROは同業者間の監督であるため、業界内の癒着や規律の甘さが生じやすい。
公的監督機関との連携がなければ、抑止力は限定的になる。

3. モデル②：独立監督（Independent Supervision）モデル

独立監督とは、国家レベルの監督機関が直接モニタリング・制裁を行う制度です。
ベトナムでは国家証券委員会（State Securities Commission, SSC）がこの役割を担っています。

SSCの主な権限は以下の通り、

SSCは政府機関として独立した権限を持ち、業界から距離を保つことで客観性と強制力を確保しています。
著者はこの体制を「公的正統性（public legitimacy）」の観点から評価しています。

一方で、課題として指摘されるのが、行政手続きの硬直性と現場対応の遅れです。
監督情報が中央に集約されることで、リスク対応のタイムラグが生まれるという構造的問題があります。

4. モデル③：協調監督（Coordinated Supervision）モデル

この章の中心となるのが、SROとSSCを組み合わせた協調型（hybrid）モデルです。
ベトナムはこの方式を採用しており、両者の機能を明確に分担・連携させています。

この「三層モデル」により、内部の柔軟性＋外部の強制力＋横断的連携が確保され、倫理遵守を「単発の取締り」ではなく、制度循環（継続的改善）として運用できるようになります。

5. モデル比較の要点（論文の分析結果）

著者はこの3モデルを比較した上で、以下の3点を結論づけています。

さらに論文は、ベトナムにおけるこの協調モデルが、東南アジア地域での「規範モデル」になりつつあることも指摘しています。

6. 本章の意義 ― 倫理を制度で守るという発想

この章の結論は明確です。

「倫理を守る」のではなく、「倫理が守られる仕組みを作る」ことが重要。

つまり、個人の良心や企業文化に依存せず、監督モデルという構造的安全装置を設計することが、市場全体の信頼を支える。
ベトナムの事例は、倫理を文化から制度へ移行させる転換点として評価されています。

第3章　規制監督とコンプライアンス ― 国家レベルの枠組み

1. 規制監督の中核 ― 国家証券委員会（SSC）の役割

この章で論文は、ベトナムの国家証券委員会（State Securities Commission, SSC）を中心に、
倫理監督とコンプライアンス（法令遵守）をどのように制度的に運用しているかを詳しく分析しています。

SSCはベトナム証券市場の最高監督機関であり、次のような権限を持っています。

SSCは、証券市場を単なる「経済活動の場」ではなく、公共的な信頼を維持する制度空間とみなし、倫理規範の監督をその中心任務の一つとして位置づけています。

2. 倫理遵守を支える実務インフラ ― 「監視・報告・是正」の三段階モデル

論文では、SSCが採用する倫理監督体制を三段階のプロセスモデルとして整理しています。
これは倫理を単に罰するのではなく、継続的にモニタリングして改善する構造です。

第1段階：監視（Monitoring）

第2段階：報告（Reporting）

第3段階：是正（Enforcement）

この三段階システムにより、倫理監督が「静的な罰則運用」ではなく、
動的なPDCA（Plan–Do–Check–Act）サイクルとして機能する仕組みが整っています。

3. テクノロジーの導入 ― デジタル監督への転換（RegTech）

著者は特に、SSCが進めている「デジタル監督（RegTech）化」の流れを強調しています。
これは、AI・データ解析・自動検知を用いた新しい監督の形です。

主な施策

4. コンプライアンスの文化化 ― 企業側の義務と支援

SSCによる外部監督に加え、論文は「企業内部でのコンプライアンス文化の定着」を重視します。
その背景には、倫理の実効性は法の外部圧力だけでは不十分という認識があります。

SSCは証券会社に対して以下の義務を課しています。

これらを通じて、「外からの規制」ではなく「内からの自律」を促進する狙いがあります。
著者はこれを「エシカル・ガバナンス（Ethical Governance）」と呼び、倫理を企業統治の正式な構成要素として制度化することの重要性を強調しています。

5. 制裁と透明性 ― 信頼を維持するための最後の防壁

論文では、倫理違反への制裁を「抑止」ではなく「信頼回復」の手段として位置づけています。

SSCは制裁を三段階に分類しています。

特筆すべきは、SSCがすべての制裁情報をオンライン公開している点です。
この「制裁データベース」は、投資家や他の市場参加者が企業倫理の実態を確認できる透明性インフラとして機能しています。

6. 章の結論 ― 「倫理を監督する」から「倫理で監督する」へ

この章の最後で著者は、次のように結論づけています。

「規制監督は倫理を外部から押し付けるものではない。倫理そのものが、監督の正統性と持続性を保証する基盤である。」

つまり、倫理基準は「企業が守るルール」であると同時に、監督機関が自らの行為を正当化する「鏡」にもなる――。

ベトナムのケースは、倫理を制度的に内面化した監督モデルの成功例として示され、
今後の新興国市場にも応用可能な「規範的モデル」として提示されています。

第4章　企業内部での倫理文化形成 ― コードと教育の役割

1. なぜ「内部倫理」が必要なのか

論文の冒頭で著者はこう述べています。

「倫理は外から課される規則ではなく、組織の中で日常的に実践される習慣である。」

つまり、国家や監督機関（SSC）がどれほど厳格な規制を整備しても、企業の内部に倫理意識が根づかなければ、実効性は限定的です。

この章は、企業レベルで倫理を「文化として根づかせるプロセス」を、制度設計・教育・評価・コミュニケーションの4軸で詳しく分析しています。

2. 「倫理コード（Code of Ethics）」の位置づけと目的

● 倫理コードとは

ベトナムでは、すべての証券会社に倫理および行動規範（Code of Professional Ethics and Conduct）の策定が義務づけられています。
これは単なる社内マニュアルではなく、会社の価値観・判断基準を明文化した指針です。

主な目的は次の3点です。

● コードの具体的な構成要素

著者は典型的なベトナム証券会社の倫理コードを分析し、以下の要素が共通していると述べています。

つまり、倫理コードは「禁止事項の集まり」ではなく、どう行動すべきかを定義した職業人の行動哲学なのです。

3. 社内教育と啓発 ― 「知識」から「習慣」へ

論文が特に強調するのは、倫理教育を一度きりの研修に終わらせないこと。
SSCのガイドラインに従い、企業は以下のような教育体系を整備しています。

● 教育の3層構造

● 教育の特徴

このように教育は「ルールを覚える」段階から「倫理的判断を習慣化する」段階へ進化しています。
著者はこれを「institutional moralization（倫理の制度化）」と呼んでいます。

4. コミュニケーションと透明性 ― 倫理を見える化する

倫理を形骸化させないためには、日常的な情報共有と対話が不可欠です。
論文は、企業内でのコミュニケーション構造を次のように整理しています。

この透明性の確保が、社員の意識向上と同時に、投資家への信頼形成につながるとしています。

5. 倫理文化の定着 ― トップマネジメントの責任

著者は、「倫理文化の成否は経営層の姿勢にかかっている」と明言します。
倫理はCompliance Departmentの仕事ではなく、トップマネジメントの経営課題です。

経営陣に求められる行動として次が挙げられています。

• 企業理念と倫理方針を明確にし、全社員に繰り返し伝える

• 自ら率先して倫理行動を実践（tone from the top）

• 不正を見逃さない「ゼロ・トレランス」文化を示す

• 倫理を評価制度・報酬制度に組み込む

倫理文化とは、上から命令されるものではなく、上から体現されるもの。
この姿勢が社内の信頼を支え、外部からの評価にも直結すると結論づけています。

6. この章のまとめ ― 倫理を文書から文化へ

第4章のまとめとして、著者は次のように記しています。

「倫理とは、企業の外にある監督対象ではなく、企業そのものの存在理由（raison d’être）である。」

つまり、

この三つが揃って初めて、倫理は企業のDNAとして根づく――
これが本章の最も重要なメッセージです。

第5章　個人責任と説明責任 ― 専門職の自律と制裁メカニズム

1. 専門職倫理の本質 ― 「自由」と「責任」の両立

本章の冒頭で著者は次のように述べています。

「証券市場の倫理は、制度によって守られるだけでなく、各専門家が自ら律する力を持つことで初めて完成する。」

つまり、制度による外部統制（監督・罰則）と、専門職による内面的な倫理自覚（moral autonomy）が両輪となるべき、という立場です。

証券会社の社員、とりわけ証券ブローカー・アナリスト・ファンドマネージャーのような専門職は、
市場への影響力が大きく、1つの不正行為が即座に市場の信頼失墜につながるリスクを持っています。

そのため、著者は「職業上の自由」と「倫理的拘束」をセットで捉え、専門職倫理の自律的遵守構造を提示しています。

2. 専門職の倫理責任 ― 職能ごとの行動基準

論文では、ベトナム証券市場における主要な職種を3分類し、それぞれの倫理的義務を次のように整理しています。

 (1) 証券ブローカー（Broker）

 (2) 証券アナリスト（Analyst）

● (3) ファンドマネージャー・投資顧問（Portfolio Manager / Advisor）

3. 制裁メカニズム ― 倫理違反への対応プロセス

ベトナムの証券市場では、個人の倫理違反に対しても明確な懲戒・制裁プロセスが制度化されています。
論文ではこれを「4段階制裁モデル」として整理しています。

第1段階：発覚・通報

違反行為が内部監査、顧客苦情、またはSSC（国家証券委員会）の監視によって発覚。
内部通報制度（whistleblower system）経由の報告も増加傾向。

第2段階：調査・確認

倫理委員会または社内監査部門が事実確認を行い、
必要に応じてSSCへ報告・調整を行う。
調査は独立性の高い第三者チームが担当することが望ましいとされています。

第3段階：処分・教育

違反の性質に応じて、以下の制裁が段階的に適用される。

処分と同時に、「倫理再教育プログラム」への参加を義務化することで、
再発防止と意識改革を両立させる構造が整えられています。

第4段階：公開・透明化

制裁情報はSSCの公式ポータルに掲載され、一般投資家にも閲覧可能。
これにより、「透明性の高い懲戒」が市場全体の信頼維持に寄与しています。

4. 自律的遵守を促す「ピア監督」メカニズム

著者が特に注目するのは、「ピア・スーパービジョン（peer supervision）」という概念です。
これは、業界団体や専門協会が、
会員同士で倫理を監督・指導し合う仕組みです。

具体的には、

この「横のつながりによる監督」は、
外部からの規制だけでは届かない現場レベルの意識改革を促します。

5. 投資家との関係 ― 「説明責任（Accountability）」の実践

個人の倫理は、投資家とのコミュニケーションの質にも直結します。
論文では、説明責任を果たすための3原則を挙げています。

これにより、投資家が不利益を被った場合でも「どの段階で・誰が・どの判断をしたか」を明確にできる。
倫理の最終的な目的は「透明な信頼関係の維持」である、と著者は強調します。

6. この章のまとめ

第5章の締めくくりで、著者は次のように述べています。

つまり、

という、内面化された倫理の重要性を説いています。

この章で描かれるのは、単なる規制の遵守ではなく、「倫理をプロフェッションの本質として体現する」段階への到達です。

第6章　国際協調と今後の展望 ― 倫理のグローバル標準化

1. 倫理の国際化 ― ベトナム市場が直面する課題

著者はまず、ベトナムの証券市場が急速な国際化の中で直面している現実を指摘します。
市場が拡大し、外国投資家の参入が進むにつれ、国内だけで完結する倫理基準では国際的な信頼水準を維持できないという課題が浮かび上がっているのです。

とくに、外国証券会社やファンドがベトナム市場で活動する際、それぞれの国際的な倫理基準（例：IOSCO、OECD、IFAC）との整合性が問われる場面が増えています。

著者はこの状況を「ローカル・エシックスからグローバル・エシックスへの転換期」と呼び、ベトナム市場が持続的に発展するためには、
国際的な監督協力と共通倫理基準の採用が不可欠だと強調しています。

2. 国際機関との連携 ― IOSCOと地域間協調の枠組み

論文は、ベトナム国家証券委員会（SSC）が国際的に採用している「IOSCO（国際証券監督者機構）」の枠組みを中心に解説しています。

 IOSCOの基本原則

IOSCOは、証券市場の監督当局が加盟する国際組織であり、
加盟国が共通して遵守すべき倫理・透明性・監督・執行の原則を定めています。

SSCはこの原則に基づき、

著者は、これらの取り組みがベトナムの倫理監督を「ローカル実務」から「国際基準」へと押し上げる基礎になっていると述べています。

3. 国際的な倫理基準の参照モデル

論文では、ベトナム市場が今後参照すべき代表的な国際倫理モデルとして、
次の3つを紹介しています。

SSCはこれらを参考に、ベトナム独自の証券倫理基準を国際互換性のある形で再設計する方向性を提示しています。

著者は、「倫理を国際言語化すること」が今後の競争力の鍵であると指摘しています。

4. テクノロジーと倫理監督 ― RegTechとBlockchainの導入

近年、倫理監督の分野でもRegTech（Regulatory Technology）やブロックチェーンの応用が進んでおり、
論文でもその先進事例とベトナムへの応用可能性が議論されています。

 RegTechによる監視効率の向上

 ブロックチェーンによる透明性の強化

著者は、このようなテクノロジー主導の倫理監督（Tech-driven Ethics Supervision）が今後の国際標準になると述べています。

5. 倫理教育の国際展開 ― 専門人材の育成

倫理は制度だけでなく「人材」によって運用される。
そのため、教育の国際連携も重要なテーマとして論じられています。

SSCは現在、次のような取り組みを進めています。

これにより、
倫理を理論として学ぶだけでなく、実践的判断として習得できるプロフェッショナルの育成を目指しています。

著者は、これを「Ethical Human Capital（倫理的人的資本）」と呼び、持続可能な市場形成の核心要素だと位置づけています。

6. 結論 ― 倫理の制度化から文化化へ

最終節で著者は、こう結論づけています。

「倫理の遵守は法的義務ではなく、国際社会の信頼を得るための共通言語である。」

つまり、ベトナムの事例は単なる国内制度改革ではなく、グローバル市場における信頼構築のプロセスなのです。

この三層構造の連携があって初めて、「倫理に基づく市場競争」という新しい段階に進むことができます。

著者は最後に次のように締めくくっています。

「倫理とは、市場を制御するための枠ではなく、市場を進化させるための核である。」

用語解説

総括 ― 「倫理」を制度から文化へ、文化から信頼へ

この論文が明らかにした核心は、「倫理は法で命じられるものではなく、信頼を生み出す市場インフラである」という点にあります。

1. 制度としての倫理

ベトナムは発展途上市場でありながら、SSC主導で倫理規範・監督体制・制裁メカニズムを体系的に整備。
これにより、形式的な規制遵守（compliance）を超えた、行動基準としての倫理制度化を進めてきました。

2. 組織文化としての倫理

企業レベルでは、「倫理コード」と「倫理教育」が根幹を成します。
定期的な研修・内部告発制度・経営層の倫理リーダーシップ（tone from the top）を通じ、倫理を日常の意思決定文化へと転換する努力が見られます。

3. 個人責任としての倫理

個々の専門職は、自身の行動が市場全体に信頼を与えることを自覚し、違反防止・説明責任・誠実な顧客対応を徹底する。
制裁制度も“懲罰”ではなく、再教育と信頼回復のプロセスとして設計されている点が特徴的です。

4. 国際化への展開

SSCはIOSCO・OECD・CFA Instituteなどの国際倫理基準と整合性を取りながら、グローバル標準と国内事情を調和させた倫理枠組みを模索。
さらにRegTech・ブロックチェーンなどの技術を監督システムに統合し、「透明で改ざん不能な倫理監督」の未来像を提示しました。

5. 結論：信頼こそ最大の資本

最終的に、著者は次のように締めくくります。

「倫理は市場の枠組みを保つための制限ではなく、市場の成長と信頼を支える土台である。」

誠実さ・透明性・説明責任を組織文化として内面化した企業ほど、長期的には投資家の信頼を獲得し、市場での持続的な成功を収める。

この論文は、ベトナムという新興国のケースを通じて、「倫理の制度化 → 文化化 → 国際標準化」という進化プロセスを提示し、
金融倫理の次の段階を示した重要な実証的研究といえます。

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