論文：The Impact of SEC Reporting Changes on Information Acquisition and Market Dynamics: Evidence from Foreign Cross-Listed Firms
（SEC報告制度の変更が情報取得と市場ダイナミクスに与える影響：外国企業のクロスリスティングからの証拠）
を分かりやすく解説・要約しました。
出典元：SSRN（2025/7/11掲載）
SEC報告変更が投資家行動と市場統合に与える影響：外国クロスリスト企業の事例
1. はじめに ― 研究の背景と注目点
米国市場にクロスリストしている外国企業は、透明性や資金調達面で大きなメリットを享受しています。しかし、開示規制の変更が投資家の情報取得や取引行動にどう影響するのかは、長らく議論されてきました。
今回取り上げる研究は、SEC（米証券取引委員会）が2007年に導入したIFRS報告企業のForm 20-F調整要件撤廃 を自然実験として分析。
結果として、投資家がどの情報源に依存するのか、ADR市場と本国市場の連動性がどう変化したのか を明らかにしています。
2. 研究の目的
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SECの規制緩和が 投資家の情報収集行動 に与える影響を測定する
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Form 20-F（米国向け報告書）と 本国収益発表 のどちらが投資家に重視されるかを検証する
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規制緩和後の 米国ADR市場と本国株式市場の連動性（共動性） を評価する
3. データと手法
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対象期間：2010年12月13日〜2025年5月
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対象企業：米国取引所にクロスリストしている外国企業（IFRS適用企業中心）
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データソース：iShares MSCI Japan ETF、MSCI Switzerland ETF、MSCI UK ETF などを活用
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分析手法：投資家によるForm 20-Fダウンロード数の変化、ADR市場のイベントスタディ、本国市場とのリターン共動を統計的に検証
4. 主な結果
(1) Form 20-F取得の減少
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規制緩和後、IFRS企業のForm 20-Fは 投資家にあまり取得されなくなった。
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特に「本国収益発表」と「20-F提出」のタイミングにギャップがある企業では、Form 20-Fの利用価値が低下。
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投資家は タイムリーな本国開示情報を重視 するようになった。
(2) ADR市場の反応強化
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IFRS企業の本国収益発表に対し、米国ADR市場の価格反応が規制緩和後に強まった。
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投資家の注目が 米国20-F → 本国発表 へとシフトしたことを示唆。
(3) 市場間の共動性上昇
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規制緩和後、IFRS企業の ADR株と本国株のリターン共動が増加。
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特に本国決算発表期に顕著で、市場統合が進んだ証拠といえる。
5. 投資家・市場への示唆
投資家視点
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外国株投資（ADR投資）では、米国向け開示（20-F）よりも 本国での決算発表を重視 すべき。
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規制緩和により情報取得コストが下がり、迅速な本国情報の分析がパフォーマンスを左右 する。
研究者・規制当局視点
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開示のタイムリネス（適時性）が投資家行動を決める最重要要因。
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SEC規制緩和は 市場の効率性と国際統合を高める方向 に作用した。
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ただし、投資家保護や情報の質の担保については今後も検討が必要。
6. 結論
この研究は、SECの開示規制変更が単なる事務的な手続き緩和ではなく、投資家行動の変化と市場統合の進展を直接的に引き起こした ことを示しました。
外国株のADRを取引する投資家にとっては、「20-Fより本国決算」への注目が収益機会につながる という実務的な教訓を与えています。
今後は日本企業や欧州企業の米国市場での開示戦略にも影響する可能性があり、投資家・規制当局ともに注視すべきテーマといえるでしょう。
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